29 Şubat 2024, Perşembe
01.10.2021 04:30

Düşük faiz iyidir, düşürülmüş faiz kötüdür

Faiz indirimine gerekçe olarak sunulan “enflasyon yükselişinin arızi unsurlar kaynaklı görülmesi”, yerli ya da yabancı hiçbir yatırımcıyı tatmin etmedi...

Önceki yazımda ekonomi ve piyasalarda yılın geri kalan görünümünü belirleyecek dört önemli başlığa ilişkin gelişmelerin kritik göründüğünü, bunların ise; Çin’deki Evergrande gayrimenkul şirketinin borç krizi, ABD’de federal hükümetin borçlanma tavanının yükseltilmesi gereği, FED’in Eylül FOMC toplantısı ve TCMB’nin Eylül PPK toplantısı başlıklarından oluştuğunu belirtmiştim. Bu gelişmeler öncesi risk iştahı belirgin azalmış, kurlar ve Türkiye risk priminde artış görülmüşken, söz konusu kritik dört başlıkta hangi kombinasyona göre sonuçlar çıkacağı ve ne ölçüde netleşme olacağına bağlı olarak gelecek dönemde çok farklı piyasa seyrinin de görülebileceğini vurgulamıştım.  Bu haftaya geldiğimizde, bazı başlıklarda halen belirsizlik devam etse de, gözlenen kısmi netleşmenin Türk finansal varlıkları açısından çok olumsuz sonuçlandığı gözleniyor. Özelikle en fazla endişe edilen kombinasyonun (FED’in bir kademe daha şahinleştiği sırada TCMB’nin para politikasını gevşetmesi) gerçekleşmesinin kurlar ve faizlerde nasıl belirgin yükselişe yol açtığı görülüyor.  Bu yıl Türkiye ekonomisi için sayılan riskler arasında Merkez Bankası’nın politika hatası yapmasının en önde gelenler arasında bulunduğunu hatırlatalım. Kısacası, kaşınanı kaşırlar durumu denebilir. Aslında bunu bir sürpriz olarak nitelendirmek de mümkün değil. Zaten önceki yazılarımda da belirttiğim gibi mevcut enflasyon görünümü ile önceki para politikası duruşu gereği faiz artırmak durumunda olan Merkez Bankası, odağını çekirdek enflasyona çevirerek ve zorlama gerekçelerle faiz indirimine giden yolun taşlarını döşemeye başlamıştı. Ancak, faiz indirimine gerekçe olarak gösterilen enflasyon yükselişinin arızi (geçici) unsurlar kaynaklı görülmesi, parasal sıkılaştırmanın ticari kredileri öngörülenden fazla daraltması ve bireysel kredileri sınırlamaya yönelik tedbirler alınması gibi unsurlar piyasalarda yerli ya da yabancı hiçbir yatırımcıyı tatmin etmedi.  Bu karar büyümeyi önceleyen kapsamlı bir stratejinin parçası olarak ve TL’de olası değer kaybının enflasyon üzerine getireceği ilave yükler dikkate alınarak alınmışa da benzemiyor.  Zira, TCMB Başkanı Kavcıoğlu’nun T24’e verdiği söyleşinin ilk bölümünde Fed’in bu yıl tahvil alımlarını azaltıma başlamayacağı inancında olduğunu dile getirmesi inşaatın daha temelde yanlış başladığına işaret ediyor.  Aynı söyleşide Türkiye’nin risk primini (CDS) Brezilya ile karşılaştırarak gereksiz yüksek olduğunu da belirtirken, bugün gelinen noktada söz konusu primin 430 baz puanın üzerine çıkmasını ve politika faizindeki 100 baz puan indirimin piyasa değerlemeleri ve fiyatlamalarında daha kritik olan 10 yıllık tahvil faizlerinde kısa sürede 130 baz puan yükselişe yol açmasını başarmış durumda.  Brezilya’nın CDS oranı 200 baz puan düzeyinde bulunurken, rezervlerin kısa vadeli dış borca oranı ve dış borcun milli gelire oranı gibi temel göstergeler Türkiye’den çok daha iyi durumda olduğunu da not düşelim. Üstelik bankacılar faiz indiriminin kredi faizlerine yansımasını beklemezken, sadece mevduat faizlerine 0.5-1.0 puan düşüş şeklinde yansıyacağını düşünüyor. Ayrıca, finansal koşullardaki bu belirgin sıkılaşma faiz indirimiyle umut edilen büyüme ivmelenmesinin tam tersine aktivite yavaşlaması haline dönüşme riskini de artırmış bulunuyor. İşin daha da ilginç yanı Kavcıoğlu’nun, bu ay dolarda yaşanan yükselişin yarısından fazlasının FED kararları ve Başkan Powell’ın açıklamalarıyla ilişkili olduğunu düşünmesi oldu. Oysa, diğer gelişmekte olan ülke para birimlerine bakıldığında FED toplantısı sonrası böyle bir durum görülmüyor. Bizdeki değer kaybı çok daha fazla. Bunda ise indirimin bununla sınırlı kalmayarak devam edeceği ve tasarruflar açısından daha da negatif reel faiz anlamına geleceğinin fiyatlaması etkili oluyor. Daha da ötesi, FED sonrası varlık alımlarının azaltımının Kasım ayında başlayacağı ana beklenti haline gelirken, faiz artırım fiyatlamasının henüz başında olunması TL açısından potansiyel riski de artırmakta. 

Tam “tapering” başlarken...

Hatırlanacağı gibi Powell, toplantının ardından yaptığı açıklamada, “Komite varlık alımlarını tartışmaya devam ediyor. Komite yakın bir süre sonra alımlarının hızının düşürülebileceği (tapering) görüşünde. Herhangi bir karar alınmadı. Ancak komite üyeleri iyileşme bu hızda devam ederse, gelecek yılın ortalarında son bulacak bir ‘tapering’in uygun olacağı görüşünde” açıklamasında bulunmuştu. Bu ise, varlık alımlarının azaltılmasına ilişkin resmi duyurunun ve başlangıcın 3 Kasım’daki toplantıda geleceği ve azaltımın her ay 15 milyar dolarlık adımlarla gerçekleşerek Haziran 2022’de tamamlanacağı beklentisini oluşturmuştu.  Ancak, Kavcıoğlu belki de en başta belirttiğim risklerden birinin (ABD’de federal hükümetin borçlanma tavanının yükseltilmemesi) realize olmasını beklediğinden bu yönde değerlendirme yapmış olabilir. Zira, ABD federal hükümetine 3 Aralık’a kadar finansman sağlayacak ve ülkenin borçlanma limitini 2022’nin sonuna kadar askıya alacak bütçe tasarısının Eylül’ün son gününe kadar ABD Senatosu’nda da onaylanması gerekiyordu. Ancak yazı kaleme alındığında Cumhuriyetçilerin ilk oylamada tasarıyı bloke ettikleri görülmüş ancak henüz ikinci ve nihai oylama gerçekleşmemişti. Öte yandan, TCMB Başkanı Kavcıoğlu Salı günü gerçekleşen bir toplantıda yaptığı konuşmada, Türkiye’nin gıda fiyatlarının en çok arttığı ülkeler arasında bulunduğunu ama fiyat artışlarının talep kompozisyonundaki normalleşme, arz kısıtlarının hafiflemesi ve baz etkilerinin devreden çıkmasıyla gerileme kaydedeceğini söyledi. Kavcıoğlu para politikasının bundan sonraki seyrine ilişkin doğrudan sinyal vermezken, fiyat artışlarının geçici niteliklerine yaptığı vurgular ve Merkez Bankalarının pandemi sürecinde verdikleri desteklere yönelik atıfları ile para politikasında gevşeme eğiliminin devam edeceğini düşündürdü.

Çok net söylüyorum

Kavcıoğlu konuşmalarında brüt rezerv vurgusunda bulunmaya devam ederken toplam döviz rezervlerinin son dönemde 30 milyar dolar artışla 120 milyar dolara ulaştığını söyledi. Brüt rezervlerdeki bu belirgin artışın net rezervlerde gözlenmediği ise swap kesin verilerinin açıklanması ile bir kez daha görüldü. Ağustos sonunda yabancı Merkez bankaları dahil toplam swapların 67.2 milyar dolar olduğu açıklanırken, bu veri net rezervlerin swaplar hariç değerinin -40.1 milyar dolar ile brüt rezervlere göre sınırlı iyileştiğini yansıttı. Bu verinin en kötü noktası Nisan’da -48,7 milyar dolar ile görülmüştü. Eylül ortasındaki veriler de bu değerin fazla değişmediğini gösteriyor.